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펄어비스에 유리한 공모가 산정?

동종업종 '최근 3개 분기' 비교해 펄어비스 공모가↑...게임주 투자심리도 주춤
허윤영 기자



[머니투데이방송 MTN 허윤영 기자] 게임 ‘검은사막’ 하나에 명운이 달린 펄비어스가 시가총액 1조원을 넘을 수 있을지 귀추가 주목된다.

올해 IPO 시장 최대어였던 넷마블게임즈의 주가가 여전히 공모가를 하회하고, 대장주 엔씨소프트마저 답보 상태에 빠져 있는 등 게임주에 대한 냉각된 투자 심리도 넘어야 할 산이다.

펄어비스 증권신고서에 따르면 1주당 공모희망가액 범위는 8만원에서 10만 3,000원이다. 공모가 기준 시가총액은 최대 1조 2,428억원에 달한다. 상장이 완료될 경우 게임주 5위권에 안착할 수 있는 규모다.

◇ PER 35.4배 적용된 공모가…할인율도 넷마블보다 낮아

공모가 산정을 위한 비교 대상에는 엔씨소프트와 넥슨지티, 웹젠, 엠게임 등 4개사가 선정됐다. 이들의 평균 PER '35.4배'를 적용하고 적정 주가 '11만 2,823원'을 도출했다. 여기에 할인율 8.71~29.09%를 적용해 희망가액을 산정했다.

펄어비스의 사업연도 특성상 2016년 하반기부터 올해 1분기까지 '최근 3개 분기'를 연환산 한 순이익이 공모가 산출에 사용됐다. 이는 펄어비스가 지난해 하반기부터 연결재무제표 작성 대상이 됐기 때문이다.

밸류에이션 비교대상 기업의 PER도 여기에 맞춰 계산됐다. 이는 결과적으로 비교기업들의 PER이 지난해 실적 기준으로 봤을 때보다 높아지는 쪽으로 작용했다.

엔씨소프트의 지난해 실적을 토대로 한 지난 21일 종가 기준 PER은 30배 수준이다. 하지만 펄어비스의 공모가를 계산할 때 비교 대상으로 적용된 엔씨소프트의 PER은 44.55배로 이보다 1.5배 정도 높다. 나머지 비교대상 기업들도 마찬가지다.

이를 두고 펄어비스 공모가를 높이기 위한 주관적 해석 아니냐는 지적이 나온다. 작년 연간 실적이 아닌 '최근 3개 분기' 실적만 뽑아내 이를 연환산으로 계산하면 각 사의 주당순이익(EPS)이 낮아진다. 작년 상반기보다 하반기, 그리고 올해 1분기 실적이 상대적으로 낮았기 때문이다. 그리고 이는 기준주가가 고정된 상태에서 비교대상 기업의 PER이 올라가는 효과를 가져온다.

적용된 할인율(8.71~29.09%)도 넷마블게임즈와 비교했을 때 시장에 우호적이지 않다는 평가다. 넷마블게임즈 공모 당시 할인율은 20.86~39.01% 수준이었다. 당시 넷마블게임즈는 증권신고서에 “실적 변동성이 큰 게임산업의 특성을 반영해 시장 평균 수준보다 높은 할인율을 적용했다”고 기재한 바 있다.

펄어비스 주관사인 한국투자증권 관계자는 “모바일 게임과 달리 PC기반의 게임 소모 속도는 빠르지 않아 안정적 성장이 가능하다”며 “모바일과 엑스박스 콘솔로도 출시될 예정이고 공략할 수 있는 해외시장도 많이 남아있다”고 말했다.

"'검은사막'의 경우 출시된 지 2년 밖에 안 돼 성장성이 여전히 크다"며 넷마블만큼 공모가를 할인하지 않아도 된다는 이야기다.

◇ 시총 1조 해당하는 PER은 23배…"과거 실적 무의미하다"는 의견도

공모가 산출에 적용된 연환산 순이익 416억원을 기준으로 봤을 때, 시가총액 1조원에 해당하는 PER은 23배 안팎이다. 주요 게임기업 3곳(넥슨, 엔씨소프트, 컴투스)의 평균 13배보다 높은 수준이다. 단순 계산했을 때, 올해 펄어비스가 2배 가량의 순이익을 올리면 이들 평균과 비슷해질 수 있다.

다만, 게임사 밸류에이션의 경우 과거 실적보다는 기대작의 흥행 가능 여부가 중요하기 때문에 이같은 비교가 무의미하다는 의견도 있다.

장원열 신영증권 연구원은 “펄어비스의 올해 매출액은 지난해보다 142% 성장할 것으로 예상된다”며 “올해 본격적인 매출 성장과 모바일 시장 진출, 내년 하반기 신작 출시를 통해 ‘원게임 리스크’를 해소할 것을 감안하면 공모가 상단 대비 밸류에이션 매력을 보유한 것으로 판단된다”고 분석했다.

펄어비스는 유입된 공모자금을 인수합병(M&A) 및 출시 국가 확대, 콘솔과 모바일 플랫폼 확대 등에 사용할 예정이다. 오는 29일부터 기관투자자를 대상으로 수요예측을 진행한다. 일반투자자 대상 청약은 다음달 5일부터 6일까지 진행되며, 코스닥 상장 예정일은 다음달 14일이다.


[머니투데이방송 MTN = 허윤영 기자 (hyy@mtn.co.kr)]

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