[월요칼럼] 현, 선물에서 극적인 대립을 보이고 있는 외국인

필자의 지인이 필자에게 그런 말을 한 적이 있다.

“박 팀장님은 어떻게 하루도 안 빼 놓고 그렇게 할 말이 많습니까?”

하긴...손가락에 관절염이 걸릴 정도로 지금까지 10년 넘게 거의 하루도 빼 놓지 않고 글을 써오고 있지만 비슷한 말을 반복한 것은 10%도 채 안 되는 것 같다. 이유는...필자가 수다스러워서가 아니라 증시가 워낙 다른 모습을 늘 보여주기 때문일 것이다.

지금까지 거의 빠짐없이 증시를 관찰해왔지만 새롭고 흥미롭지 않은 날은 거의 없었던 것 같다. 그러니...증시가 단지 경험이 많다고 해서 유리한 것도 아닌 것 같다. 필자나 지금 막 시작하는 개인투자자들이나 매일 매일 증시가 새롭기는 마찬가지인 것 같다. 지난주에도 증시는 필자를 실망시키지 않고 또다시 전혀 새로운 모습을 보여주었다. 그래서, 또 할 말이 생겼다.

그럼, 오늘의 이야기는 외국인들의 상반된 거래형태에 대해 의문을 갖는 것으로 시작해보자.

-독특한 외인들의 거래 패턴

지난 주 외국인들은 참으로 독특한 거래패턴을 보여주었다.

현물에서는 18영업일 지속적으로 매수했다. 뭐 그 정도는 충분히 있을 수 있는 일이다. 문제는 종가 직전에 몰아사는 모습을 보이고 있다는 점이다.

필자가 지금까지 주식 시장에 있으면서 만기일이 아닌 상황에서 이렇게 줄기차게 종가에 주식을 몰아사는 모습은 적어도 필자의 기업에는 없다.

도대체 이들이 왜 굳이 종가에 몰아사는 것일까?

그리고 왜 지독하게 오르는 몇 개의 종목에만 열중하는 것일까? 대형주는 여전히 저평가라는 생각을 하고 있는 것일까? 밸류에이션을 해보면 싼 종목이 많은데 왜 대형주 몇 개만 죽도록 매수하는 것일까?

게다가 더욱 고개를 갸우뚱하게 만드는 것은 선물 측 외국인들은 완전히 반대되는 모습을 보이고 있다는 점이다.

어쩜 이렇게 현물에서의 외국인과 선물에서의 외국인이 다른 생각을 하고 있을까?

시장을 마구잡이로 매수하고 있는 현물 쪽의 외국인과 과감하게 매도 포지션을 추가하고 있는 선물 쪽의 외국인...과연 이들 중 누가 최후의 승자가 될까?

두 주 전까지 파생시장의 외국인들은 크게 현물시장과 대립하지 않았었다. 하지만 지난주에는 외국인들의 생각이 완전히 달라진 것 같다. 일단 주초에 외 가격에 대한 콜옵션 매도를 먼저 시작했다.

콜옵션의 매도라면, 그것도 외 가격이라면 실패할 경우에 조금은 아플 수 있다. 게다가 주중에는 풋옵션의 외 가격 매수가 함께 곁들여졌다.

이 두 개의 포지션을 합하면 <칼라매도 포지션>이었다. 칼라매도라면 비용을 가급적 작게 해서 포지션을 구축하면서도 변동성이 큰 하락장에서 수익이 날 수 있는 포지션이다.

일반적으로 의지가 확고한 포지션이며 외국인들은 지난주에 특히 하락에 대한 강한 믿음이 커지기 시작했다고 생각할 수 있다.

게다가 지난 수요일에는 무엇을 보았는지 선물에서만 5521 계약을 후려쳤고 그 다음 날에는 곧장 2754계약의 매도를 보였다.

물론 그 이전에 상승포지션에 대한 청산도 있을 것이지만 아무튼 한 주 간의 흐름만 본다면 현물과 선물을 거래하는 외국인들의 생각이 달라도 너무 다르다.

이것을 어떻게 해석할 수 있을까? 물론, 파생시장은 기초자산에 대한 헤징일 수도 있다. 하지만 정말 헤징 수요였다면 왜 내내 현물만 매수하다가 갑자기 지난주부터 헤징을 시작한 것일까?

궁금한 것이 너무 많다. 하지만 차분하게 생각하면서 하나씩 수수께끼를 풀어보자.

-외인들의 연속 순매수의 이유

아시다시피 펀드에 누군가가 돈을 넣게 되면 기다렸다가 살 수 없다. 마켓 타이밍을 맞추는 것은 펀드매니저의 몫이 아니라 개인들의 몫이다.

즉, 펀드를 들었는데 지수의 고점에서 들게되면 주가가 하락할 경우 손실부터 시작할 수도 있다.

펀드매니저는 전문가이니까 적절하게 분산해서 매수할 것이라고 생각하면 오산이다.(물론 펀드에 따라서는 분산해서 매수하는 펀드도 있다.)

좀 더 간단하게 예를 들어보자.

A 라는 사람이 현금 1억 원을 지수 2000포인트인 상황에서 B 펀드에 투자했다고 해보자.그런데 펀드매니저는 주식시장이 그동안 18일 연속으로 외국인들이 매수를 한 상황이라서 조만간 조정을 보일 것이라는 생각에 즉시 매수하지 않고 조정을 기다렸다고 가정해보자.

하지만 지수는 조정 없이 2400포인트까지 올랐다고 해보자. 어느 날 A라는 사람은 흐뭇한 마음에 B 펀드의 계좌를 펼쳐봤다. 그런데 펀드가 제자리걸음이라면 이 사람은 과연 어떤 마음이 들까?

이런 상황에서 펀드매니저가 아무리 투자자를 위하는 마음에 조정을 기다렸다고 해도 그게 받아들여질 수 있을까?

그래서 펀드매니저는 어쩔 수 없이 돈이 들어오는 대로 살 수밖에 없는 것이다. 물론 펀드매니저가 돈이 들어오자마자 주식을 매수했고 그 이후 주가가 하락을 했다고 해도 투자자는 시장이 하락했으니 불만이 크지 않다.

즉 매수하지 않다가 주가가 오를 경우 낭패를 볼 수 있지만 아무리 지수가 고점에서 매수해서 물렸다고 해서 고객들로부터 큰 분쟁거리는 되지 않는다는 점에서 펀드매니저는 돈이 들어오면 즉각 즉각 매수하는 것이다.

결국 외인들이 연속해서 매수하는 것에 대한 증명은 간단하다. 단지 돈이 계속 들어오고 있다는 것만 입증하면 해결될 것이다.

지금 미국은 물론이고 일본마저도 40조 엔에 가까운 유동성을 쏟아 붓고 있는 상황이다.미국에서 한 달에 750억 달러에 모기지 재투자 분까지 약 1250억 달러(필자의 추정이며 틀릴 수 있다.) 정도가 매달 투입되고 있는 상황에서 엔화까지 한 달에 1400억 달러가 투입되고 있으니 당연히 선진국 통화는 큰 폭으로 하락할 것이라는 계산일 것이고 이를 잘 알고 있는 스마트 머니가 꾸역꾸역 그나마 안정적 통화인 이머징으로 다시 들어오는 상황이다.

즉, 돈이 매일 매일 들어오는 것에 대해서는 따로 설명이 필요 없을 것이다.

외인들의 18영업일 연속 순매수? 그냥 돈이 많이 들어와서이다.

-종가에 외인들의 매수가 집중되는 이유

그럼 왜 하필이면 이들이 종가에 매수를 집중하는 것일까?

도저히 이 부분에 대한 수수께끼를 풀 수 없어서 필자가 펀드매니저가 되었다고 가정을 해보았다.

일단 중요한 것은 돈이 들어오게 되면 그날 매수 분량은 반드시 채워야 한다는 점에 입각해서 추정해보자.

사실, 이런 거대한 유동성은 70년대 말 이후 거의 처음 있는 일이다. 미국에 이어 일본마저 지진과 쓰나미로 인해 타격을 받는다는 가정은 아마도 앞으로 경험하기 어려운 상황일 것이다. 즉, 새로운 돈이 이렇게나 많이 찍어져 나오는 것은 아무리 경험이 많은 전문가라도 과거에 본 적이 없는 상황일 것이고 아마도 그런 독특한 상황이라는 점 때문에 시장의 성격을 잘 파악하지 못하고 있을 것이다.

많은 사람들이 주가가 많이 올랐으니 조정을 보이지 않겠나 싶어 그날 매수 분량을 채우지 못하고 머뭇거리다가 막판에 매수를 할 수도 있었을 것이다. 아무래도...매니저도 사람이기 때문에....

조금 허접해 보이는 생각이지만 아마도 이런 이유가 막판에 매수세가 몰리는 이유가 아닐까싶다. 글을 쓰고도 부끄럽다.

-시장이 상승해도 상승 종목이 현저히 작은 이유

지난 6일 금융위원회가 발표한 자료에 따르면 일본 동북대지진 이후 우리나라에 들어온 자금의 58%는 단기성 자금이라고 규정하고 있다.

단기성자금일 것이라는 추정의 근거는 해외 투자은행, 회전율 500% 이상 혹은 조세회피지역을 통해 들어온 돈이기 때문이라는 것인데...자세한 이유는 알 필요 없고 결국 투기자금이 급격하게 들어온 시기는 정확하게 일본이 엔화를 40조엔 더 찍어내겠다고 발표한 날로부터 시작되었다는 점에서 이 자금의 성격은 선진국 통화의 하락을 염두에 둔 피난성 자본이라는 결론에 도달할 수 있다.

현물 매수 포지션의 58%가 환차손을 방어하기 위해서 비달러 자산에 대한 투자목적을 가진 자산이라면 여기에서 궁금증이 하나 해결된다.

외인들이 매수하는 종목이 워낙 작다보니 주가는 올라도 거래량도 크지 않고 또한 상승 종목 수가 작을 수밖에 없었을 것이다. 이는 단기성 자금이기에 가능하다.

만약 우리네 증시에서 매수하는 외인들이 자본차익을 원하는 자금이 대부분이었다면 아마도 그들은 중기적으로 저평가 된 종목을 찾아 샀을 것이고 주가의 상승과 함께 더 많은 종목들이 올랐을 것이다.

하지만 외인들이 매수하고 있는 더 큰 목적은 환헤지였고 이 때는 저평가 종목 보다는 유동성이 고려해야할 우선순위가 된다.

최근 오르는 몇 개의 종목들의 공통점은 저평가 여부보다는 유동성이 풍부해서 선물시장과의 연계성이 강하다는 것에 오히려 가깝다.

즉, 우리네 증시에 들어오는 자본의 절반 이상이 단지 환차익을 확정하기 위한 자금이었고 그것이 몇 개의 유동성이 큰 대형종목에만 유독 외인매수가 집중이 되는 이유가 될 것이다.

-그렇다면 파생시장에서는 왜 유독 지난주부터 하락포지션을 구축했을까?

파생시장의 의미는 일단 기초자산(현물)에 대한 헤지의 목적이 가장 클 것이다.

게다가 현재 우리나라로 들어오고 있는 돈들의 성격이 거의 단기성자본이라는 분석이라면 헤지 차원의 포지션일 가능성은 더욱 높아진다.

문제는 그 시기가 왜 굳이 지난주에 하락 포지션이 집중되었을까 하는 점이다.

헤지의 의미가 컸다면 외인들이 18일 동안 매수하는 동안 지속적으로 숏 포지션이 집중되었어야 했다. 하지만 외인들은 지난 주에만 매도포지션을 강하게 구축했다.

물론, 이 궁금증도 경험적 측면에서 본다면 충분히 설명이 가능해진다.

지난 1차와 2차 양적완화의 과정을 보면 비록 환차익을 목적으로 들어온 외국인들이라고 할지라도 처음부터 강력하게 헤징을 하지 않는다는 것을 알 수 있다.(아마도 시장을 끊임없이 관찰한 사람이라면 이해가 쉬울 것이다.)

초기 2009년 3월의 1차 양적완화 때에도 일단 현물을 주워 담고 나서 주가가 어느 정도 오르면 그 때 파생시장에서 매도를 했었다.

2010년 9월의 2차 양적완화 때에도 마찬가지였다. 언제나 현물을 먼저 사고 선물을 매도했다.

즉, 외인들은 그동안 모든 양적완화 구간에서 현물과 선물간에 지연거래를 했다는 것인데 이유는 간단하다.

파생시장의 외인과 주식시장의 외인은 같은 외인일 가능성이 높다.

그들이 환차익을 목적으로 우리네 주식을 산다고 해도 결국 주가는 수급에 의해 오를 수밖에 없다는 것을 잘 알 것이다.

향후 주가가 오를 수밖에 없다는 것을 매수 당사자가 잘 알고 있는데 굳이 미리 매도포지션을 구축할 필요가 어디 있겠는가?

즉 양적완화 초기에는 현물 매수만 했다가 일정한 구간 주가가 오르게 되면 그 때부터 집중적으로 현물 포지션에 대한 헤징포지션을 구축해왔었던 것은 1차 양적완화와 2차 양적완화에서 공통적으로 발견할 수 있는 부분이었다.

하필이면 지난주부터 하락포지션을 구축했는지에 대한 이유는 또 있다.

최근 미국에서는 의회 예산을 두고 공화당과 민주당의 대립이 심해지면서 15년 만에 정부 폐쇄의 극단적인 선택이 불가피할 것이라는 전망이 지배적인 상황이었다.

다행이도 지난 주말 미국 시각으로 자정을 정확하게 한 시간 남겨둔 상황에서 민주당과 공화당이 반씩 양보를 하면서 극적인 타결을 가져왔다.

아마도 선물 시장의 외인들이 굳이 지난주에 매도포지션을 집중 시켰던 이유는 그 동안 커다란 불확실성으로 인식되어 왔던 정부 폐쇄의 가능성을 염두에 둔 포석일 수도 있다.

그것은 외인들의 포지션 분석을 통해서 어느 정도 입증이 가능하다.

외인들은 지난주 초부터 외가격의 콜매도와 외가격의 풋매수의 조합인 칼라매도 포지션을 구축해왔다.

칼라매도 포지션은 비용이 작지만 아주 빠른 하락에 대비하는 포지션이다. 즉, 가능성은 작지만 만약 정부가 폐쇄된다면 급한 하락도 할 수 있을 것이라는 뉘앙스가 묻어있는 포지션이었던 것이다.

좀 더 쉽게 말하자면 보험적 측면에서 비용을 감수하고 혹시 있을 수도 있는 위험에 대비했다고 볼 수 있다.

-거대한 유동성은 6월까지 지속된다.

앞서 거론했듯이 우리나라를 강력 매수하는 외인들의 절반 이상은 환차손에 대한 리스크(달러화, 엔화의 가치하락)를 헤징하는 것이 목적이었다는 것을 일단 염두에 두자.

그렇다면 그들은 달러화가 하락할 것이라고 믿고 있는 한 지수에 대한 영향력이 큰 종목들에 대한 매수가 집중되는 현상은 일단 6월까지는 지속될 가능성이 높다.

하지만 중요한 것은 외인들이 달러화의 약세가 끝났다고 생각하거나 혹은 강세로 전환될 가능성이 높다는 생각을 하는 순간에 갑작스러운 자본의 이탈도 가능하다는 것은 늘 염두에 두고 있어야만 한다.

앞서 거론했듯이 이미 외인들은 지난주부터 환차익을 확정짓고 있다.

이미 파생시장에서 상당한 델타량이 하락쪽을 향하고 있기 때문에 언제든지 자본이 이탈된다고 해도 그들이 계획했던 환차익은 확정된 것이다.

비록 주가가 급락을 한다고 해도 그들의 이익은 파생시장의 이익과 상쇄되어 확정되기 때문에 언제든 달러화가치가 하락에서 상승으로 전환될 것이라는 믿음이 외국인들에게 생기게 될 경우 다시 본국으로 회귀하는 흐름에 의해 주가는 지금까지 상승했던 속도로(혹은 그 이상 더 빠른 속도로) 하락할 수 있다는 점을 잊어서는 안 될 것이다.

그럼 그 때가 언제일까?

일단 일본은 지진으로 인해 필요한 자금을 위해 약 석 달 동안 집중적으로 유동성을 풀 것이고 이 기간 동안에는 미국의 양적완화와 더불어 강한 유동성 장세가 지속될 가능성이 높다고 보고 있다.

결국 6월까지는 강세 기조가 연결된다는 가정이 가능한데, 6월이라면 마침 미국의 양적완화도 마감되기 때문에 너무 강한 유동성 수축이 지정된 시간에 집중된다면 아마도 몇 개의 작은 파동이 그보다 먼저 시작될 가능성은 있다.

-향후 시장에 대한 대응

자, 지금까지 시장의 궁금증을 다 풀어보았다. 그럼 이제 그 분석을 토대로 시장에 대한 대응 방안을 정리해보자.

물론, 필자의 생각일 뿐이고 틀릴 수도 있다.

시장에 대한 생각을 밝혀야 하는 것이 필자의 직업이기에 전문가로서 시장에 대한 고민을 많이 했다면 그 고민의 결과를 말하는 것은 비록 틀릴지언정 분명해야 한다고 늘 생각하고 있다.

첫째, 장기적으로 이번 파동은 투자자들이 경험해보지 못했던 가장 큰 상승파동의 시작점이라는 점은 변함이 없다. 그 상승의 목표치를 감히 정할 수 없다.

특히, 중기적으로 적어도 6월까지는 유동성 장세의 특징이 강해서 지금까지 가던 종목만 가는 차별화된 장세의 연속일 가능성이 높다.

즉, 6월까지는 세계 시장이 증시의 제 1국면의 성격(유동성장세)을 유지할 공산이 크다.

둘째, 다만 유동성 장세의 말미에는 언제나 그랬듯이 변동성이 올 것이다. 이는 마치 여름이 오기 전에 지루한 장마가 오는 이치와 비슷하다.

환차익을 노리고 들어온 유동성은 다시 나가고 자본차익을 노리는 장기자금이 들어오는 과정에서의 변동성이며 이는 다만 과거와는 달리 쪼개져서 나타날 공산이 크다.

그렇게 생각하는 이유는...지금까지의 경험에 의해 어떤 중대한 이벤트를 앞두고 증시가 가만히 있다가 돌연 이벤트가 시작되면서 행동하는 경우는 거의 드물기 때문이다.

예를 들어 이번에 어떤 종목이 실적이 나쁘게 발표될 것이지만 그것은 일회성 비용이었다고 생각해보자.

사람들은 그 종목이 실적을 발표하면 주가가 빠질 것이고 그 때 매수하려 할 것이다.

하지만 그 종목은 결코 그 때 빠지지 않는다. 이유는 모두 알고 있기 때문에 미리 반영될 수밖에 없기 때문이다.

즉, 양적완화의 종료라는 큰 이벤트를 앞두고 그 안에 변동성이 몇 개 쪼개져서 나올 가능성이 높다는 판단이다.

셋째, 만약 단기적으로 조정이 온다면 그것을 예측하고 대응하는 방법은 간단하다.

일단, 파생시장에서는 매수 포지션이 우세할 것이고 대형종목이 더 조정을 받을 것이다.

이유는, 그동안 환차익을 노리고 들어왔던 몇 개의 대형 종목에서 먼저 외국인들의 이탈이 시작될 것이고 그 반대 포지션이었던 파생시장에서는 매수포지션으로 청산되어 상쇄를 시도할 것이기 때문이다.

이런 현상이 시작되게 되면 그동안 강하게 오르던 화학과 자동자 등이 먼저 하락할 가능성이 높다. 주도주라고 해서 따라가다간 고점에서 물리는 우를 범하게 될 것이다.

이때부터....즉, 그동안의 주도주가 죽기 시작하고 파생시장에서 외인들의 롱포지션이 시작되면 그 이후부터 미국이 금리를 처음으로 올리기 직전까지는 대형주보다는 중형주 쪽에 대한 비중을 늘려야할 것이다.